Bank of Japan bereikt limieten van haar macht
29 juli 2016
De Japanse centrale bank, de Bank of Japan, is op een punt gekomen waarop het nog maar twee keuzes heeft: (a) het beleid nog extremer maken, in vorm van helikoptergeld, of (b) inzien dat hun keynesiaanse oplossing van ruim, ruimer, ruimst monetair beleid gefaald heeft. Vandaag maakte Haruhiko Kuroda bekend dat de Bank of Japan meer ETF’s gaat opkopen (ja, meer, de Bank of Japan koopt al langer indexfondsen) en het zal meer dollars aan Japanse bedrijven uitlenen (ja, ook dat deed het al). Maar de markt wilde helikoptergeld. Het gevolg? De Japanse yen werd bijna 2% sterker ten opzichte van de dollar. In andere woorden, bij de volgende beslissing heeft Kuroda geen andere keuze: ofwel helikoptergeld invoeren en het extreme beleid nog extremer maken, ofwel toegeven dat het extreme beleid gefaald heeft en de teugels laten vieren.
Wachten op inflatie
Het is wachten op hogere inflatie. Niet alleen in Japan, ook in Europa, en ook in de Verenigde Staten. Maar de consumentenprijsindex (CPI) zal niet voor altijd rond het nulpunt bewegen. Vroeg of laat zal deze stijgen en boven de 2% uitkomen.
Wat dan?
Dan komen de gevolgen naar het oppervlak. Zo lang de inflatie niet toeneemt, kan de Bank of Japan alle Japanse staatsobligaties opkopen die het wil. Maar zodra de inflatie toeneemt, is het vrij duidelijk op wiens schouders het gewicht gaat vallen van deze ondraagbare publieke schuld: de belastingbetaler. Of specifieker in het geval van inflatie: alle houders van yen.
Inflatie in dit opzicht is een niets anders dan een belasting. Een belasting die niet uit kan blijven na jarenlang op de pof geleefd te hebben.
Hoewel centrale bankiers sinds kort de illusie hebben dat schulden niet uitmaken, zal de geschiedenis wederom uitwijzen dat schulden afbetaald moet worden.
De vraag is wie ze afbetaalt.
Uiteraard zal helikoptergeld dit proces versnellen: inflatie is min of meer een gegeven wanneer bankrekeninghouders extra geld bijgeschreven krijgen. Wie het eerste naar de winkel rent, kan deze “schenking” gebruiken om spullen te kopen tegen het oude prijspeil. Echter zal deze toegenomen monetaire vraag tot een ding leiden: tot een hoger, nieuw prijspeil.
De eerste die naar de winkel rennen, profiteren het meest. Dit is wat de Franse econoom Richard Cantillon aantoonde, en iets wat we tegenwoordig in de economische wetenschap Cantillon-effecten noemen. De incentive is er om, in het geval van helikoptergeld, geld te doen rollen en prijzen omhoog te stuwen.
En dan wat?
De rente verhogen om de hogere inflatie te bestrijden?
Zoals u nu ziet, is er maar een conclusie mogelijk. Bovendien een conclusie die ik al meerdere malen heb herhaald. De centrale bank is als een pyromanische brandweerman. Een brandweerman die zijn eigen brand aansteekt, om vervolgens de complimenten in ontvangst te nemen voor het goede bluswerk. Een held is het, zolang niemand erachter komt dat hij zelf de brandstichter was.Japanse centrale bank geeft zich gewonnen?
Terwijl de Bank of Japan op het punt staat om zich gewonnen te geven, begint minister-president Shinzo Abe nog aan een slotoffensief.
Het is de centrale bank niet gelukt om te bereiken wat ze willen: hogere inflatie. Want dat zou al het economische leed voorgoed moeten verhelpen (een naïeve gedachte). Want deflatie, of een dalend consumentenprijspeil, is onze vijand nummer één, althans volgens de keynesianen die in Japan domineren.
De centrale bank bevindt zich in een spagaat: wanneer de Bank of Japan het monetair beleid verruimt, verlangt de markt de keer daarop een nog extremere verruiming. En we komen op een punt dat die nog extremere verruiming wel heel extreem wordt, zelfs voor de Japanse bureaucraten.
Want als je alles al geprobeerd hebt, blijft er verrekt weinig over. Na marihuana, xtc, cocaïne en heroïne, blijven er verdomd weinig verdovende middelen over om een nog grotere high te bereiken. Methamfetamine, als analogie voor helikopergeld, maar dat is toch een beetje eng, zelfs voor onze drugsverslaafde Bank of Japan.
Of zoals een Japanse beursanalist het uitdrukt: “What’s certain is that Kuroda has to do something extreme or unthinkable if he wants to surprise.”
Ironisch genoeg was recent Ben Bernanke op bezoek in Japan om de Japanners te vertellen wat ze moeten doen. Uiteraard weet Bernanke maar een ding: de balans uitbreiden. Dus dat was precies wat Ben Bernanke de Japanners warm aanbeval. En als dat niet lukt, uiteraard, helikoptergeld.
Voor keynesianen is het nooit genoeg. Als monetaire stimuli niet werken, dan is dat omdat het “niet genoeg” was. Uiteraard is dit een drogredenering. Het is als een man of vrouw die een notoir vreemdganger is en stelt dat hij of zij vreemd gaat omdat de partner niet genoeg aandacht schenkt. Uiteraard is nooit exact duidelijk hoeveel aandacht dan precies voldoende is, net zoals het bij de keynesianen nooit exact duidelijk wordt hoeveel monetaire stimulus dan precies voldoende is.
Dus blijft de overheid over.
Maar Shinzo Abe kwam deze week al naar buiten met een enorm fiscaal stimuluspakket. Sommigen denken dat hij dit deed, juist op dit moment, om de druk op de centrale bank op te voeren om het beleid nog veel extremer te maken. Hoe ziet deze fiscale stimulus eruit?
- In totaal €240 miljard aan fiscale stimulus
- €85 miljard aan overheidsuitgaven in infrastructuur (havens, etc)
- Gratis geld voor Japanners met een lager inkomen
- Geld voor overheidsbedrijfskredieten
- En meer.
Kortom, meer van hetzelfde, in de hoop dat het ditmaal wel tot voorspoed leidt.
In de tussentijd is de spanning in de valutamarkt om te snijden. De volatiliteit in de USD/JPY is even hoog als in 2008. De speculatie in de USD/JPY begint gelijkenissen te tonen met voetbalweddenschappen tijdens de EK-finale.
Dit is het probleem wanneer overheden en centrale banken zulke grote en doorslaggevende rollen spelen in economische beslissingen: iedere uitkomst is binair, en leidt daarom tot enorme volatiliteit en koersschommelingen.
En terwijl de Japanners het voortouw nemen, volgen de Europeanen op niet te grote afstand. En ook hier zal de volatiliteit velen doen slikken. Maar het feit dat in Japan momenteel de yen sterker wordt ondanks de verwoede pogingen van Shinzo Abe en Haruhiko Kuroda spreekt boekdelen: de Japanse centrale bank nadert de limieten van haar macht.
