Het was behalve een belangrijke in mijn ogen ook een unieke persconferentie die de ECB gaf eind april. Niet alleen omdat de vice-president van de bank, Vitor Constancio, er voor het laatst zat – zijn termijn als ECB-bestuurder loopt binnenkort af – maar omdat het bij mijn weten voor het eerst in de geschiedenis van de ECB is gebeurd dat iets wat de tweede man van de bank zei, belangrijker was dan wat de president in de hele persconferentie had gezegd. Sterker nog, wat Constancio gisteren zei, was in mijn ogen belangrijker dan 90 procent van wat ECB-President Mario Draghi in al zijn persconferenties samen tot nu toe heeft gezegd! Waar ik het over heb? Het volgende.

Omdat het zijn laatste vergadering was, kreeg Constancio onder meer de vraag om terug te blikken op zijn ECB-periode. Dat deed hij en daarbij zei hij iets wat voor de toekomst zeer belangrijk is voor allen die de gevolgen van het ECB-beleid voelen. En dat zijn we allemaal. 

Zijn periode bij de ECB wordt vooral gekenmerkt door het feit dat de bank allerlei onconventionele middelen van stal moest halen om de crisis te lijf te gaan. Denk daarbij niet alleen aan quantitative easing maar ook onbeperkte financiering voor de commerciële banken en langdurig de officiële rente op 0 procent houden.

Dat onconventionele beleid was nodig in de abnormale economische tijden. Nu die tijden weer normaal zijn, is het de tijd die onconventionele instrumenten op te bergen. Dat doet de ECB ook op het eerste gezicht. De bank heeft de omvang van quantitative easing gereduceerd van 80 miljard euro per maand naar inmiddels 30 miljard en de bedoeling is om eind dit jaar er helemaal mee te stoppen. Maar wacht! Niet zo snel!

Ja, de ECB is bezig met wat we normalisatie van het monetaire beleid noemen, maar dat betekent niet dat dat beleid ooit weer, of op zijn minst in de nabije toekomst (lees de komende 5 jaar zo niet langer) normaal zal worden. “Onconventionele monetaire maatregelen horen nu standaard in het monetaire gereedschapskist van de centrale banken en kunnen zo weer ingezet worden. Of we ooit terug kunnen gaan naar het simpele monetaire beleid van voor de crisis, vraag ik me af. Het toenemende belang van het niet-bancaire deel van het financiële stelsel betekent dat het spectrum van de rentes die belangrijk zijn, veranderd is vergeleken met voor de crisis. Andere instrumenten kunnen wel eens nodig zijn voor centrale banken, die zich op middellange termijn bezien met meer rentes moeten bemoeien. ” Die woorden van Constancio zijn voor mij dé reden de persconferentie van 26 april als één van de belangrijkste ooit van de ECB te beschouwen.

Wat hij namelijk zegt is niet alleen dat de onconventionele middelen voortaan veel sneller ingezet kunnen en zullen worden maar zelfs dat er nieuwe onconventionele middelen bedacht moeten worden (“andere instrumenten kunnen wel eens nodig zijn”). Wat in dit opzicht van belang is, is dat quantitative easing of 0 procent rentes niet meer iets nieuws of onbekends zullen zijn in de toekomst. Omdat die maatregelen tot voor kort wel onbekend en nieuw waren, lag de lat om die in te zetten ook redelijk hoog. Die lat lag ook hoog omdat er nogal wat juridische onduidelijkheid bestond. Was het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties wel te rijmen met het Verdrag van Maastricht bijvoorbeeld. Inmiddels weten we het antwoord daarop. Het Europese Hof van Justitie oordeelde dat quantitative easing, desnoods zonder limiet, door de juridische beugel die Maastricht heet, kan. Onbekend maakt onbemind. Voor de toekomst geldt dat dus niet meer: onconventioneel monetair beleid is alles behalve onbekend meer. 

Gezien zijn positie binnen de ECB mogen we er gerust van uitgaan dat Constantio de mening van een meerderheid van het bestuur weergaf. Na wat gesprekken met mensen die dat kunnen weten, weet ik dat dat inderdaad het geval is. Het feit dat de ECB zijn woorden direct op eigen twitter-account heeft vermeld, onderstreept dat, zeker met het volgende in het achterhoofd. Toen een van Constantio’s collega’s, de Oostenrijkse centrale bankier Ewald Nowotny, enkele weken geleden zei dat de ECB een van zijn rentes kan verhogen op korte termijn, vaardigde de bank een persbericht uit om de buitenwereld duidelijk te maken dat Nowotny níet namens de ECB sprak. Zo’n bericht was er niet na Constantio’s woorden. Sterker nog, de ECB deelde die verder met de buitenwereld.

De implicaties van Constancio’s woorden zijn nauwelijks te onderschatten. Het betekent namelijk dat de centrale banken, en zeker de ECB, de financiële markten permanent sterker zullen beïnvloeden dan in het pre-crisis tijdperk. Concreet kan dat inhouden dat de rentes van alle looptijden doorgaans veel langzamer zullen stijgen dan voorheen en wellicht niet meer de standen van voor de crisis zullen bereiken. En als ze te snel en/of te ver dreigen te klimmen, dan staat de bank klaar om meteen in te grijpen. Anders gezegd: het abnormale monetaire beleid met structureel te lage rentes, is het nieuwe normaal. De gevolgen zijn er legio.