Fed verhoogt rente, trekt rentecurve vlak
16 juni 2017
De Fed besloot deze week om opnieuw de rente te verhogen, naar 1,25%. Zoals we vorige week zagen (in: “De Keynesiaanse ´output gap´-illusie”), was dat volgens de Taylorregel – die de Fed nog steeds beweert te volgen – onvermijdelijk. En er volgt mogelijk nog een renteverhoging dit jaar. Toch gebeurde er iets opvallends. Iets waar de Fed zeker geen rekening mee hield. En dat wat er gebeurde, voorspelt weinig goeds voor ´s werelds belangrijkste economie.
De rentecurve trekt vlak
In tegenstelling tot wat de Fed verwacht in haar modellen, gebeurde deze week exact het tegenovergestelde. Het idee is dat de Fed de rente verhoogt terwijl de langetermijnrente stijgt, wat zou moeten wijzen op een “gezond” economisch herstel. De inflatieverwachtingen zijn, volgens de Fed, “gezond” en er is genoeg vraag naar langere looptijden op de kapitaalmarkt. Het tegenovergestelde gebeurde.
Dit betekent dat de rentecurve (de rente per looptijd van kort- naar langlopend) aan het afvlakken is. En dat betekent weinig goeds voor de economie.
Sterker nog, een “gezonde” rentecurve is er een met genoeg verschil tussen de kortlopende rente en de langlopende rente. Een “ongezonde” rentecurve, waarbij de rentecurve zelfs invers begint te lopen (wat betekent dat langlopende rentes hoger zijn dan kortlopende rentes).
Zie ook de volgende grafiek:
<p>De rentecurve trekt vlak (rood: 10-jaarsrente minus de 3-maandsrente, blauw: 10-jaarsrente minus de 2-jaarsrente). Bron: St Louis Fed</p>
Hierboven zien we de 10-jaarsrente minus de 3-maandsrente (rood) en de 10-jaarsrente minus de 2-jaarsrente (blauw). Wat zien we? Het verschil tussen beide rentes was in jaren niet zo klein. Sterker nog, de laatste keer dat het verschil zo klein was, was in november 2007 (enkel in de zomer van 2016 kwam het verschil in de buurt). Kortom, dat kan weinig goeds voorspellen en zou de Fed aan het denken moet zetten.
Machtsverschuiving binnen de Fed
Het Federal Open Market Committee (FOMC) is het bestuur dat vroeger de Fed-rente bepaalde. Het FOMC bestaat – normaal gesproken – uit twaalf leden met ieder één stem. De zeven leden van de Raad van Bestuur (Board of Governors), de voorzitter van de Federal Reserve in New York, en vier voorzitters van de andere elf lokale Federal Reserves die ieder jaar wisselen. Opvallend genoeg bestaat het FOMC momenteel maar uit zes man, geen elf. Er ontbreken drie leden van de Raad van Bestuur (meer daarover hieronder) en twee voorzitters van lokale Fed’s (hun benoeming laat op zich wachten).
Nou bepaalt het FOMC de Fed-rente op papier nog steeds. Dit bestuur besluit wat de Fed funds target rate moet zijn. De Fed funds is de rente die banken onderling aan elkaar rekenen voor het (uit)lenen van bankreserves. Maar deze interbancaire markt werkt niet meer. De Fed heeft hem zelf kapot gemaakt. Door te beginnen aan dat beruchte quantitative easing (QE), creëerde de Fed zoveel bankreserves dat banken zwemmen in reserves.
<p>Bankreserves te over, zoals we kunnen zien aan de hoeveelheid reserves die banken aanhouden bovenop de reserveverplichtingen die de Fed oplegt. Bron: St Louis Fed</p>
De pers heeft het blijkbaar niet opgemerkt. Want ik lees:
- “De Federal Reserve heeft zoals verwacht voor de derde keer in zes maanden de rente met 25 basispunten verhoogd naar een bandbreedte van 1% tot 1,25%.” (Financieel Dagblad)
Het probleem is dat deze Fed funds rate, en dus het FOMC, er niet meer toe doet.
Welke rente doet er dan wel toe? En wie bepaalt die rente?
Het antwoord op de eerste vraag is de rente die de Fed sinds 2008 betaalt op bankreserves (de IOR-rente, waarbij IOR voor Interest on Reserves staat). Het antwoord op de tweede vraag is de Raad van Bestuur (Board of Governors) van de Fed.
Laten we eerst kijken naar deze IOR-rente. Hieronder treft u deze IOR-rente aan (die deze week werd verhoogd naar 1,25%) en de effectieve Fed funds rate (de rente die de FOMC zogenaamd bepaalt):
BRON: ST LOUIS FED
Deze IOR-rente werkt als een plafond en de reden is simpel: er bestaat geen interbancaire markt meer voor bankreserves. Als de Fed 1% betaalt op reserves, dan stal je je reserves als bank bij de Fed als de rente van andere banken hoger is. Je betaalt nooit meer dan 1%, want dat is de rente bij de Fed. Wat je wel kan doen is een lagere rente bieden dan de Fed: en dat is precies wat er gebeurt.
De IOR-rente bepaalt de Fed funds rate. De FOMC heeft geen controle meer over die Fed funds rate, omdat de Fed rente betaalt op reserves en die rente, de IOR-rente, wordt bepaald door de Raad van Bestuur, niet de FOMC.
De Raad van Bestuur bestaat momenteel uit vier en geen zeven leden: Janet Yellen, Stanley Fischer (die verrassend genoeg in goud belegt), Jerome H. Powell en Lael Brainard. Er zijn drie vacatures: benoemingen die Trump door de Amerikaanse senaat moet lozen.
Deze vier man (strikt genomen twee mannen en twee vrouwen) bepalen het monetair beleid in de VS, en niet de FOMC, zoals bijna de gehele journalistiek nog steeds veronderstelt.
In feite is er sinds 2008 een machtsverschuiving van de lokale Federal Reserve-banken naar de gecentraliseerde Raad van Bestuur. Deze situatie is vergelijkbaar met een situatie waarin De Nederlandsche Bank haar stemrecht verliest binnen het ECB-bestuur, om een idee te vormen. Is dat goed nieuws? Niet bepaald.
Meer nieuws over de Amerikaanse economie
Ook in de Amerikaanse bbp-cijfers heb ik een aantal interessante vondsten. Maar daarover binnenkort meer. Hoe dan ook gaat de Amerikaanse economie een moeilijke periode tegemoet.
Wat dit allemaal betekent, is dat de Fed de rente verhoogt op het slechtst denkbare moment. De rentecurve is daar getuige van. En slecht nieuws voor de Fed, betekent goed nieuws voor de goudprijs.
