Welke fout zal de Fed maken?
25 februari 2022
Eerder deze maand was het qua weer code oranje in Nederland vanwege de storm Eunice. Op financiële markten lijkt het wel code rood, omdat de Fed van plan is de rente vijf keer of zelfs nog vaker op te trekken dit jaar.
Wanneer het rente comité medio maart bij elkaar komt, is niet meer de vraag óf de rente omhoog zal gaan maar of de bank het zal houden bij de gebruikelijke stap van 25 basispunten of 50 basispunten zal aankondigen.
Grote kans dat het laatste zal gebeuren. Fed-voorzitter Powell is een aanhanger van het Brainard-principe, vernoemd naar econoom William Brainard. Dat principe schrijft voor dat als je onzeker bent over de effecten van je acties, je voorzichtig te werk moet gaan.
Grote stappen
Maar dat pleit toch juist voor een stap van 25 basispunten? In principe wel, maar er is een uitzondering op de regel dat te weinig doen gevaarlijk is, namelijk wanneer inflatieverwachtingen structureel dreigen te stijgen boven de doelstelling op middellange termijn.
In dat geval kan te weinig actie, het probleem juist groter maken. Met de inflatie van 7,5% en de zeer grote kans dat de geldontwaarding nog een lange tijd veel te hoog zal blijven, is dat een reëel gevaar.
De officiële rente met 25 basispunten opkrikken zou wel eens te weinig kunnen zijn. Vandaar dat ik niet verbaasd zal zijn als de Fed op 15 maart een verhoging van 50 basispunten doet. Gevolgd door nog eens in totaal 50 basispunten tot en met de zomer van dit jaar. Dus vier reguliere verhogingen van 25 basispunten.
Waarom niet meer?
Enerzijds omdat het voor de hand zou liggen te kijken hoe de economie daarop reageert en anderzijds doordat je ook kunt zeggen dat in anticipatie van de renteverhogingen door de Fed, de marktrentes in de VS al behoorlijk zijn gestegen.
Dat betekent niet dat de Fed de rente onaangeroerd kan laten. Dat kan niet omdat de bank zou riskeren als soft op inflatie te worden gezien (denk aan de uitzondering op het Brainard-principe!), maar wel dat ze weg kunnen komen met minder renteverhogingen dan in eerste instantie werd gedacht.
Daarnaast zal de Fed liever iets te weinig dan te veel met de rente willen doen. Bij rentewijzigingen probeert de bank altijd twee fouten te voorkomen, namelijk geld lenen te snel en/of te fors duurder maken en te langzaam het belangrijke tarief optrekken en daarmee economische oververhitting en te hoge inflatie riskeren.
Welke fout?
In de praktijk is het paadje tussen die twee ongewenste gebieden zo dun en de omgeving zo mistig dat het paadje niet te zien is, dat de bank toch moet kiezen welke fout eerder te maken. Zeker in deze situatie, waarin koersen op meer dan ooit afhangen van het Fed-beleid en de schuldenberg zeer hoog.
De kwetsbaarheid voor hogere rentes is relatief groot, dus lijkt het waarschijnlijker dat de Fed liever de tweede dan de eerste fout zal willen maken. Stel dat de bank de rente inderdaad vier of zelfs vijf keer verhoogt dit jaar. Zouden ze daarmee de eerste of de tweede fout maken?
Om die vraag te beantwoorden, gebruik ik de zogeheten Taylor-regel. Dit is een regel vernoemd naar de Amerikaanse econoom John Taylor en bepaalt hoe hoog de Fed-rente moet zijn bij bepaalde verwachtingen ten aanzien van economische groei en inflatie.
Rekensommetje
Die regel schrijft voor dat de Fed-rente gelijk moet zijn aan het rekensommetje:
Inflatie + 0,5 (economische groei – potentiële economische groei) + 0,5 (werkelijke inflatie – gewenste inflatie) + 2
Als we aannemen dat:
- De Amerikaanse inflatie dit jaar gemiddeld op 2% zal uitkomen (toegegeven, een heroïsche aanname)
- De economie volgens het Internationaal Monetair Fonds met 4% zal groeien
- De potentiële groei (de economische groei waarbij de economie niet oververhit raakt terwijl de beschikbare capaciteit volledig wordt gebruikt) 1,7% is, zoals het Amerikaanse CPB inschat
- De gewenste inflatie gelijk zal zijn aan de werkelijke (namelijk 2%)
Dan rolt uit de Taylor-regel rekensommetje een rentepercentage van 5,6%. Met vijf renteverhogingen dit jaar, waarbij de rente twee keer met 50 en drie keer met 25 basispunten verhoogd wordt, zou de officiële Fed-rente uitkomen op 1,75%.
Zelfs als we aannemen dat de Taylor-regel-uitkomst veel lager is nu omdat de economische situatie structureel is veranderd, dan nog is de kans zeer groot dat de Fed-rente van 1,75% te laag zal zijn.
Dus de tweede fout
Het is verbijsterend dat in de notulen van de laatste vergadering van de Fed wordt gerept over de noodzaak van meer renteverhogingen als de inflatie te hoog blijft. Verbijsterend, want ook dan zou de rente waarschijnlijk onvoldoende hoog worden om de inflatie op het gewenste niveau van 2% te houden de komende jaren.
Dat betekent dat de Fed inderdaad de tweede fout lijkt te gaan maken, maar het betekent óók dat de inflatie in 2023 eerder hoger dan lager zou zijn, als de economie zich normaal gedraagt en niet met een nieuwe schok te maken krijgt.
De Fed heeft echter ook een alternatieve manier om de juiste monetaire koers uit te stippelen. Daar moest ik aan denken toen ik onlangs de prachtige volle maan aan de hemel zag, vergezeld met talloze vonkelende sterren. Wat dat ermee te maken heeft, daarover volgende week.
